惠誉：予百度(BIDU.US)拟发行美元高级无抵押票据“A”评级

久期财经讯，10月5日，惠誉授予百度股份有限公司(Baidu, Inc.，简称“百度”，BIDU.US，A/稳定)拟发行美元高级无抵押票据“A”评级。拟发行债券的评级与百度的高级无抵押票据评级一致，因均将与百度现有和未来的高级无抵押债务享有同等权益。拟发行高级无抵押票据的收益将用于偿还债务和一般公司用途。

关键评级驱动因素

领先的搜索引擎：百度在中国搜索市场上稳固的领先地位有助于支撑其评级。百度一直是广告商通过中国搜索引擎推广产品的首选平台。2019年百度在线营销服务业务的营收约为700亿元人民币（不包括百度持股56%的在线视频子公司爱奇艺(iQIYI Inc.)），大约相当于中国第二大搜索引擎搜狗有限公司(Sogou Inc.，简称“搜狗”，SOGO.US)的9倍。百度在向应用内模式转型方面已取得更多进展。2019年12月末百度家族应用程序的日活跃用户总数同比增长21%至1.95亿，应用内搜索的流量增幅率近30%。

重新关注盈利能力：百度的评级是基于惠誉预计，移动生态系统的增强加上百度强化精简成本及更加重视盈利能力，这应有助于其收入和现金生成能力从2020年下半年恢复并在2021年走强——届时在线营销服务需求将加速回升。百度的盈利能力和现金生成能力得到大幅改善得益于其作出上述转变。2019年第四季度百度的核心经营EBIT（不包括爱奇艺）同比增长47%至85亿元人民币，属过去几年的最高水平。2019年第四季度该公司的核心经营EBIT利润率从2018年的28%改善至39%。

提高AI变现能力：惠誉预计百度智能云将在未来几年推动该公司AI业务的营收强劲增长。惠誉预计，随着企业及公共部门纷纷将工作负载从传统的互联网数据中心迁移至云平台，百度将得益于中国公共云服务的高速增长。

与主要提供基础设施云服务的阿里巴巴集团控股有限公司（Alibaba Group Holding Limited，简称“阿里巴巴”，09988.HK，BABA.US，A+/稳定）和腾讯控股有限公司（Tencent Holdings Limited，简称“腾讯控股”，00700.HK，A+/稳定）不同，百度是在ABC+X架构（即AI、大数据及算力+新技术）下提供一站式云服务。Canalys的数据显示，百度AI云在2020年第二季度以8%的份额在中国云基础设施服务市场排名第四。

爱奇艺继续亏损：惠誉预计百度的在线视频子公司爱奇艺将继续拖累百度的总体盈利能力。因其自由现金流仍会是较大的支出，爱奇艺将继续需要持续投入资金，将主要通过其资本市场融资渠道及银行贷款获得所需资金。爱奇艺公布的2020年第二季度营业亏损从去年同期的19亿元人民币收窄至13亿元人民币，惠誉预计亏损将继续收窄，但仍将较大。

爱奇艺的运营亏损有望收窄，原因是其付费订阅用户的数量持续增加，套餐价格上调或会员费用的潜在上涨可能令其单位用户营收得到改善，且内容成本更趋于合理。

去杠杆进度将恢复：惠誉预计去杠杆化将在2020年下半年回升，尽管百度在今年上半年的去杠杆化步伐因新冠肺炎大流行而暂时中断。惠誉预计，在线营销需求将在2021年复苏，该公司将继续关注盈利能力，爱奇艺的运营亏损将收窄，以帮助推动杠杆率在2021年或2022年降至2.0倍或以下。惠誉预计百度的自由现金流(FCF)利润率将在2021年反弹至20%以上，并将保持较大的净现金头寸。

监管风险得到有效控制：百度的评级是基于惠誉预计，该公司将保持与中国政府和监管部门稳定良好的关系。如果这种关系发生变化，则可能影响百度的信用优势，尤其是百度不拥有其境内运营子公司（北京百度网讯科技有限公司(Baidu Netcom)和北京鼎鹿中原科技有限公司(Beijing Perusal)）及其他中国关联公司的控股权——百度与其中国关联公司之间只有契约关系，因中国政府限制外资持股中国互联网企业。

评级推导摘要

百度的信用状况强于eBay Inc.（BBB/稳定）和Expedia Group, Inc.（BBB-/负面）等互联网同业公司，但弱于阿里巴巴和腾讯控股——与百度相比，这两家公司的业务规模较大且营收多元化程度较高。百度的现金生成能力弱于阿里巴巴和腾讯控股。百度的评级受益于其在中国搜索引擎市场的领先地位，但AI投资的扩大及爱奇艺的亏损将继续令百度的盈利能力承压。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

-2020年上半年新冠肺炎大流行对百度核心收入造成重大不利影响，百度将在2020年下半年逐步恢复，并在2021年网络营销需求全面回升后全面恢复

- 2019至2022年间营收复合年增长率为中到高个位数（按比例合并爱奇艺报表）

- 2020至2022年间运营EBIT利润率为14%-32%（按比例合并爱奇艺报表）

- 2020至2022年间资本支出与销售额的比率为12%-14%（按比例合并爱奇艺报表）

-每年继续执行大规模股票回购计划

- 2020至2022年间保持大规模净现金头寸（按比例合并爱奇艺报表）

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

-本次评级考虑了惠誉对百度利润增长的预期，从中期来看不太可能对该公司采取正面评级行动。

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

-有迹象表明百度受到的政府、监管或法律层面的干预增多，以致该公司的经营情况、盈利能力或市场份额发生不利变化

-关键产品和服务的市场份额严重流失

-发生对运营和业务状况产生负面影响的重大并购

-营运现金流持续下滑

-EBIT利润率持续低于10%（2019年为16%）

-转而实施更加激进的财务政策，例如，未能保持净现金头寸或FFO调整后杠杆率持续高于2.0倍（2019年为2.1倍）。但是，如果百度能保持强劲的净现金头寸和较高的FCF利润率，则FFO调整后杠杆率超过2.0倍不会导致其评级被下调。

流动性和债务结构

流动性充裕：惠誉预计百度将保持可观的净现金余额。截至2020年6月底，百度和爱奇艺的现金加上短期投资总计1530亿元人民币。其短期投资中相当一部分是定期存款和从国有银行购买的理财产品投资。而同期报告的债务总额为700亿元人民币。大部分债务为无抵押且以美元计价。