标普：首予海底捞(06862.HK)“BBB”长期发行人信用评级，展望“稳定”

久期财经讯，1月5日，标普首次授予海底捞国际控股有限公司(Haidilao International Holding Ltd.，简称“海底捞”，06862.HK)“BBB”长期发行人信用评级，同时授予其高级无抵押票据“BBB”长期发行评级。

鉴于其良好的品牌认知度、服务质量和盈利能力，海底捞很可能继续保持在中国火锅市场的领先地位。该公司地域和品牌多元化有限，以及与快速扩张相关的风险，削弱了上述优势。

标普相信，这家总部位于中国的公司将以营运现金流为新店开业提供全部资金，确保持续的低杠杆率。

“稳定”展望反映了标普的预期，即海底捞将在中国火锅行业获得市场份额，并在未来两年实现两位数的年收入增长率。标普预计该公司的债务杠杆率将在2020年达到峰值，并从2021年起保持在1.5倍以下。

标普预计，由于其强大的品牌资产和对每桌周转率的良好控制，海底捞将保持其在中国火锅市场的领导地位。

火锅是中国餐饮市场上一种流行的外出就餐选择，约占中国4.6万亿人民币餐饮服务市场15%的份额。海底捞良好的用餐体验和个性化服务为其品牌知名度和客户忠诚度奠定了基础。2019年，该公司的平均每桌周转率为4.8倍；在标普看来，超过3倍的周转率是健康水平。另一个促成因素是，海底捞的许多餐厅24小时营业。此外，鉴于该公司的知名度，往往可以获得低于市场租金，增加了其利润率。

海底捞可能会维持其服务水平。在中国这样一个快速增长的市场，食品和服务的一致性很难保持，企业实力尤其重要。海底捞拥有并经营自己的餐厅。店长的经营指标包括顾客满意度、员工努力程度和食品安全。然后，挑选并激励具有高潜力的员工帮助启动新店扩张。这种学徒制有助于公司在快速扩张的情况下保持其服务质量。

海底捞的供应链网络应该有助于其确保供应和管理产品质量，包括食品安全，这是一个主要问题。为确保价格具有竞争力，该公司从两个以上的合格供应商处获得每种主要食品原料供应。主要原料的前五大供应商大多是海底捞的关联方，还提供仓库和仓储。标普预计公司减少使用关联方供应商。其前五大供应商的贡献率从2017年的高于80%降至2019年的30%。

在标普看来，海底捞的快速扩张计划带有一定的执行风险。该公司计划在未来两年内以每年20%左右的速度扩大新店的规模。该公司希望提高线城市的门店密度，因为排队时间过长的会损害客户体验，并将业务扩展到消费升级带动需求的低线城市。标普认为，海底捞面临着蚕食现有门店和缺乏纪律的执行风险。该公司也在向国际扩张。然而，海底捞的服务文化和管理流程可能无法在国际上得到很好的转化，尤其是在新市场。

海底捞的品牌和地域集中度缓和了其业务实力。该公司90%以上的收入来自海底捞品牌餐厅，90%来自中国内地。虽然海底捞正在开设新品牌和新菜系的餐厅，如U鼎冒菜，但这些餐厅的收入贡献规模不大。该公司的国际扩张也有助于降低地域集中度。

海底捞将继续面临激烈的竞争和客户群口味不断变化。中国前五大企业的市场份额不到10%。虽然标普相信火锅餐厅的概念将持续下去，但顾客将不可避免地改变他们对火锅的就餐方式和需求。海底捞需要跟上消费者口味的变动，并做出适当的调整。火锅市场也吸引了众多不同理念、不同服务风格、不同品质的新进企业。为了继续与这些新进企业抗衡，海底捞需要表现良好。

标普预计，COVID-19导致的停业将暂时损害海底捞的信用指标。该公司从1月26日至3月12日关闭了门店，自重新开业以来，企业一直在逐步复苏。截至2020年7月，海底捞的每桌周转率恢复到疫情前的75%以上。标普预计业务将在2020年底恢复正常，从而改善信贷措施。债务杠杆率（债务/EBITDA的比率）可能从2019年的0.4倍增加到2020年的1.7倍-2.0倍，到2021年底下降到0.8倍-0.9倍。

尽管该店迅速扩张，但海底捞产生的自由经营现金流仍可能为正值。标普预计，未来两年，该公司每年将投入30-40亿元人民币用于新店开业。尽管如此，标普相信海底捞将根据市场情况调整扩张步伐，以保护其财务实力。新店快速扩张（通常在两个季度内全面扩张）将支持稳健的经营现金流形。标普预计，在未来两年内，海底捞每年将产生30-35亿元人民币的自由经营现金流，并保持20%的派息率。标普相信，该公司在收购方面也将保持谨慎的态度。

“稳定”展望反映了标普的预期，即在未来三到五年内，海底捞将获得市场份额，实现稳健的收入和利润增长。标普预计该公司将从COVID-19相关的中断中恢复，并从2021年起将债务/EBITDA的比率保持在1.5倍以下。

如果由于自由经营现金流恶化，海底捞的债务/EBITDA的比率持续高于1.5倍，标普可能下调其评级。如果从COVID-19中断中恢复的时间比标普预期的要长，或者该公司进行了大量债务融资收购，而没有提供大量的现金流贡献，这种情况就可能发生。

另外，如果竞争优势减弱，标普可能会下调其评级，这可能因为其激进的扩张计划执行失误、服务和服务质量下滑以及运营效率下降。

如果海底捞提高其品牌和地域多样化，使其非海底捞品牌和海外业务的收入产生比例增加，标普可能会上调其评级。这意味着该公司能够以高于行业平均水平的速度扩大收入，或在较长时期内提高利润率。