标普：上调金辉股份长期发行人信用评级至“B+”，展望“稳定”

久期财经讯，1月8日，标普将金辉集团股份有限公司(Radiance Group Co., Ltd.，简称“金辉股份”)的长期发行人信用评级从“B”上调至“B+”，并将其有担保的未清偿高级无抵押票据的长期发行评级从“B-”上调至“B”。

展望“稳定”反映了标普的观点，即金辉股份将保持其收入增长和稳定的杠杆率，而其平衡的地域多样性将有助于稳定盈利能力。

标普预计，金辉股份将继续通过深化在中国一线城市的业务重点，并利用其在中国的长期运营经验，实现扎实的销售业绩。

这家中国开发商的销售和收入增长以及对土地收购的更好控制，将在未来12-24个月转化为稳定且较低的杠杆率。

标普上调了金辉股份的评级，因为标普认为它在一线城市的稳健执行将增强其现金流的稳定性，并在未来一到两年内推动去杠杆化。这将抵消土地成本上升带来的利润压力。

标普认为，金辉股份稳定的销售业绩主要得益于其长期的经营记录和在目标城市良好的品牌认知度。该公司多元化的地理位置和对一线城市的持续关注也做出了积极贡献。就地理位置而言，金辉股份的土地储备是同行中分布最均匀的公司之一。在金辉股份的土地储备中，西北地区占25%，环渤海地区占18%，长三角地区占14%，西南地区占26%，大湾区占17%。

该公司敞口最高的城市——如西安、福州、杭州和重庆——分布在不同的地区，彼此之间的相关性较低。通过这种方式，区域事件的影响--如经济增长放缓或当地政策变化，可以在投资组合中消除以支持销售和现金流稳定。

因此，标普认为金辉股份的收入增长是可见且可持续的。截至2020年6月30日，该公司有大量预售项目，未确认销售额为630亿元人民币。这些项目可能在未来12-24个月内交付。因此，标普预计金辉股份2020年和2021年的收入增长率分别为30%-35%和25%-30%，基数相对较低。尽管2020年的疫情在一定程度上减缓了建设和交付速度，但自4月份以来中国的防控措施可能有助于经济复苏。

未来24个月，金辉股份的债务扩张可能会维持适度状态。在标普看来，由于预计融资条件将收紧，该公司倾向于走一条更温和的增长道路，因此其土地收购将处于可控速度。标普预计金辉股份将在2021年和2022年将销售收入的40%-50%用于土地补充。

标普预计金辉股份将进行去杠杆化，使其合并债务/EBITDA之比从2019年的8.3倍降至2020年和2021年的6倍至6.5倍。同期(按比例合并合资项目后)债务/EBITDA之比的预测值为5.5-6倍。

根据标普的估计，基于2020年的合同销售量，现有的未售出土地储备可以支撑未来三年的销售。由于该公司不把重点放在新地点或较低线城市，其80%的土地储备位于二线城市及其周边地区。

也就是说，金辉股份对土地补充拍卖的依赖可能会使其面临更高的利润压缩风险。这些大城市拍卖和限价方面的激烈竞争将继续给该公司的盈利能力带来压力。标普预计其毛利率在未来两年将仅保持在23%-24%，而2019年和2018年分别为24.2%和33.5%。金辉股份的毛利率在2019年大幅下降，原因是对2017-2018年在长三角周边一线城市收购的一些低利润率项目的确认，这些城市的土地成本和销售价格上限较高。尽管如此，标普认为这些项目的影响已经基本上被吸收。

尽管近期有所改善，但金辉股份的营收入账和去杠杆化落后于一些评级类似的公司，如金科地产集团股份有限公司(Jinke Property Group Co. Ltd.)和江苏中南建设集团股份有限公司(Jiangsu Zhongnan Construction Group Co. Ltd.)。这些公司在上一轮房地产上涨周期中也经历了类似的快速扩张，随后又以相当快的速度去杠杆化。在标普看来，金辉股份的规模(特别是其收入规模)以及其相对于较高评级开发商的高杠杆率，将继续对其信用状况产生影响。

金辉股份稳定、简洁的资本结构将继续支撑其运营需求。该公司长期的国内债券发行历史也支持其多元化的资本结构。随着离岸融资渠道的开放，公司进一步降低了对信托融资的依赖，改善了资本结构。在标普的可比评级分析中，这一点与杠杆的改善一起体现在一个子级的提升中。

金辉控股(集团)有限公司(Radiance Holdings (Group) Co. Ltd.，简称“金辉控股”，09993.HK) 于2020年10月上市后，金辉股份仍是集团唯一的运营平台，贡献了集团超过99%的收入和债务。因此，标普将金辉股份评估为其母公司的核心实体。标普还相信，上市将会增强集团的财务披露和透明度。

展望“稳定”反映了标普的观点，金辉股份将通过深化对中国一线城市的关注，并利用其长期运营经验来实现稳定的销售增长。因此，该公司将能够保持稳定的收入增长和杠杆率。标普还预计，其多样化的地理风险敞口将有助于限制盈利和盈利能力的波动性。

如果出现以下情况，标普可能会下调金辉股份的评级:(1)公司执行力减弱，这可能表明收入确认或利润率下降远低于标普的预期;或者(2)其债务融资扩张比标普预期的更为激进。如果合并债务/EBITDA之比高于6.5倍或look-through债务/EBITDA之比高于6倍，则可能表明这种恶化。

如果母公司金辉控股发生重大债务，标普也可能会降低评级，尽管金辉股份的独立状况保持稳定，但金辉控股信用指标会大幅下降。

如果金辉股份显著改善其财务杠杆，使其合并与look-through债务/EBITDA之比均改善到低于5倍，而母公司的信用状况也相应改善，标普可能会上调评级。如果金辉股份实现更强劲的销售，加快项目交付，并通过进一步控制土地收购的速度更好地管理债务增长，这种情况可能会发生。